BDDK kararının şirketler ve ekonomi üzerinde olası etkileri neler?

Getty Images

BDDK’nın getirdiği son düzenleme, elinde yüksek ölçüde döviz tutan firmaların TL kredi kullanmalarına sınırlama getiriyor.

Buna nazaran, bağımsız kontrolden geçmesi gereken ve elinde 15 milyon TL’den fazla nakit dövizi bulunan firmalar, şayet bu ölçü toplam etkinlerinin ya da bir yıllık satış gelirlerinin yüzde 10’unu aşıyorsa TL cinsi ticari kredi alamayacak.

Söz konusu uygulama, bu sınırlamaya tabi olan şirketleri ellerindeki dövizi satmaya ve bu biçimde piyasadaki döviz arzını artırarak kurdaki yükselişi sınırlamayı umuyor. Pekala işe fayda mı?

Son uygulama ile bir kere daha altta yatan soruna kalıcı tahlil geliştirilmeyip sorunun yarattığı yan tesirlerle çaba gayretine şahit oluyoruz.

TL’nin kıymet kazanması için enflasyonu denetim altına almak gerekiyor. Zira bir para ünitesinin diğer para üniteleri cinsinden pahasını o paranın alım gücü belirliyor. Bizde ise “enflasyonla büyüme”nin şuurlu bir siyaset tercihi olarak tabir edilmesi, enflasyonun düşürülmeyeceğini, enflasyonla çaba için gerekli para siyasetinin uygulanmayacağını söylüyor.

Büyümeyi desteklemek için faizler düşük tutuluyor. Düşük faiz enflasyonu tetikliyor. Faizlerin enflasyona paralel bir formda artması engellenince bu sefer gerek şahsî gerek kurumsal seviyede tasarruflar dövize kayıyor.

Düşük faiz ortamında TL cinsi varlıklar cazip olmadığı için dışarıdan döviz girişi olmuyor. Aksine, artan kırılganlık ve risklerle içerideki döviz arzı da dışarı kaçıyor. Bu nedenle bir müddettir döviz likiditesinde önemli bir açık yaşıyoruz.

Faizleri yükseltip kurumsal alt yapıyı güçlendiren, üretkenliği destekleyecek siyasetler geliştirilmeyince sermaye girişini artırmak mümkün olmuyor. Bu durumda geriye içeride döviz talebini dizginleyecek tedbirler kalıyor.

KKM bu düzenlemelerin en kıymetlilerinden biriydi. Fakat “yara bandı” niteliğindeki bu düzenlemeler kendi içinde yan tesirlerle geliyor.

Altta yatan sorun devam ettiği için vergi istisnası üzere ek teşvikler olmayınca bu eserler bir noktada ömrünü dolduruyor. O noktada yeni enstrümanlar ve düzenlemeler devreye sokuluyor.

Haftasonu devreye giren BBDK düzenlemelerini bu çerçevede değerlendirdiğimizde KKM’nin devamı için geliştirilmiş yeni bir teşvik olarak da görebiliriz. Bu bağlamda dövizde süreksiz bir rahatlama yaratsa da kalıcı bir tesir beklemek sıkıntı.

YENİ DÜZENLEMENİN TESİRİ NE OLUR?

Olası senaryoları tartışmadan evvel şunu hatırlayalım ki şirketlerin ellerinde döviz tutmaları kurda artış beklentisinin bir sonucu.

Getty Images

Kura yönelik üst istikametli riskler ise giderek artıyor. Bir taraftan içeride TL’nin pahasını koruyacak para siyaseti adımlarının atılmayacağının her fırsatta altı çizilirken başka yandan büyük merkez bankaları agresif faiz artırımlarını başlattılar.

İçerideki döviz gereksinimine karşılık enflasyondaki artış devam ediyor ve bu kırılganlıklar risk primini artırıyor. Artan risk primi ise borçlanma maliyetlerimizi yükselterek kur üzerindeki üst istikametli riskleri artırıyor.

Kurda artış bekleyen bir şirket ise doğal olarak gelirini döviz olarak tutup ileride yapacağı döviz cinsi harcamalar için şimdiden kaynak ayırıyor.

Bunu önlemenin yolu kurda istikrar, kurda istikrarın yolu fiyat istikrarı, fiyat istikrarının yolu ise “enflasyonla büyüme” tercihinin terk edilmesidir.

Bu yapılmadığı sürece alınacak her yeni tedbir tahminen süreksiz bir rahatlama yaratacak ancak uzun vadede hem aktifliğini yitirecek hem de düzeltilmesi gereken daha fazla yan tesir yaratacaktır.

BBDK DÜZENLEMESİ ŞİRKETLERİ HANGİ KANALLARDAN TESİRLER?

  • Şirketler TL kredisi edinebilmek için ellerindeki dövizi satarlar:

Eğer bugün ellerindeki dövizi satıp yarın daha değerli bir fiyata almak durumunda kalırlarsa bu durum kısa vadede döviz piyasasını sakinleştirse de uzun vadede artan maliyet olarak geri dönecek, şirket bilançolarını olumsuz etkileyecek ve enflasyonist baskıları artıracaktır.

İlave olarak bu çeşit bir düzenleme dışarıdan döviz girişi sağlamayacağından yalnızca mevcut dövizin kısa vadede el değiştirmesine vesile olup uzun soluklu bir rahatlama getirmeyecektir.

  • Şirketler ellerindeki döviz varlıkları eritmeden TL kredisi de alabilmek için yan yollara başvurabilirler: Eurobond satın almak, döviz varlıkları şirket hesabında değil şahıs hesabında tutmak, yurtdışındaki hesaplarına taşımak, bankalarla swap yapıp bugün ellerindeki dövizleri ellerinden çıkmış gösterip ileri bir tarihte geri almak üzere. Bu durumda dövizde dilek edilen rahatlama sağlanamadığı üzere şirketler üretime odaklamaları gereken güçlerini finansal canbazlıklara harcadıklarından üretim olumsuz etkilenir.
  • Şirketler döviz tutmak yerine o dövizle almayı düşündükleri orta malını evvelce alıp depolama yoluna masraflar ve depolama maliyetlerine katlanmak durumunda kalırlar. Artan bu maliyet daha fazla enflasyon olarak geri döner.
  • Şirketler banka kredisi yerine tahvil çıkararak borçlanmaya çalışır: Finansal piyasalarının derinliği çok yüksek olmayan ve bankacılık sisteminin finansal sistemin belkemiğini oluşturduğu bizim üzere ülkelerde banka dışı finansman imkanları hem daha kısıtlı hem daha maliyetidir. Şirketler küçüldükçe daha çok asimetrik bilgi sıkıntısına maruz kaldıkları için tahvil çıkararak borçlanabilme maliyetleri daha da artar. Bu da bir defa daha maliyet enflasyonunu tetikler.
  • Kredilerde yavaşlama: Yeni düzenleme hem arz hem de talep tarafından kredileri yavaşlatabilir. Arz tarafında bankalar hangi şirketlerin bu düzenlemeye tabi olduğunu anlamaya çalışırken frene basabilirler.

Çalışma sermayesi konusunda daha rahat olan şirketler ise TL kredi almak yerine döviz tutmayı tercih ettikleri ölçüde kredi talebinde azalma olacaktır. “Enflasyonla büyüme” tercihini ortaya koymuş olan hükümetin bu türlü bir yan tesirden hoşlanmayacağı kesin. Zira kredilerdeki yavaşlama büyümenin de yavaşlaması manasına gelir. Enflasyonun denetimi açısından bu cins bir sonuç yararlı olur. Lakin şayet kredilerde bir yavaşlama görülürse bu sefer büyüme sekteye uğrayacağı için kelam konusu düzenlemenin geri çekilmesi muhtelemeldir.

Görünen o ki tüm bu kanallar orta ve uzun vadede ya daha yüksek enflasyon ya da daha düşük büyüme olarak geri dönüyor ki bunlardan hiçbiri istek edilecek sonuçlar değil.

Ancak iktisadın dinamik yapısında tesir yalnızca bu şirketlerle kalmayacak dalga tesiri iktisadın geneline yayılacaktır. Bu noktada o etkiyi kestirebilmek sıkıntı.

Döviz piyasasına yapılan ek düzenlemeler giderek sıkışan bir likidite gereksiniminin altını çizdiği için dolarizasyonu beslemesi muhtemel.

Keza yeni gelen her düzenleme düşük faiz siyasetinden geri adım atılmayacağı ve altta yatan sorunun derinleşerek devam edeceği inancını kemikleştiriyor.

BDDK kararının akabinde varlık fiyatlarında gözlenen oynaklık da bu meçhullüğü yansıtıyor.